You add two tokens to a DeFi liquidity pool, trading volume looks healthy, and the pool keeps paying fees. Then one token rallies sharply. When you check your position, you discover that it is worth less than if you had simply held the same two tokens in your wallet. That gap is impermanent loss.
Impermanent loss is not a mysterious fee charged by a protocol. It is an opportunity cost created by the way an automated market maker (AMM) rebalances a liquidity provider’s assets as relative prices move. Fees can offset it, but they do not guarantee a profit. The practical goal is therefore not to pretend the risk can always be eliminated, but to understand when it becomes large, choose pools that fit your risk tolerance, and compare fee income with the value you would have had by simply holding.
Impermanent loss, often shortened to IL, is the difference between the value of assets supplied to a liquidity pool and the value those same assets would have had if they had simply been held outside the pool. Uniswap’s current glossary describes it as the opportunity cost experienced by liquidity providers when token prices change relative to holding the tokens. See the Uniswap Protocol Glossary.
The word “impermanent” comes from the fact that the gap can shrink or disappear if the relative price returns to the level at which liquidity was added. But the label can be misleading. If you withdraw while a gap exists, the difference is effectively realized. And even if you do not withdraw, there is no guarantee the price relationship will ever return to its starting point.
For a classic constant-product AMM such as Uniswap v2, pool reserves follow the relationship x × y = k. Here, x and y are the reserve balances of the two tokens and k is the invariant. As traders swap against the pool, the reserve ratio changes. Arbitrage traders then tend to trade against price differences between the pool and outside markets, pushing the pool toward the broader market price. Uniswap explains this mechanism in its How Uniswap Works documentation and in the Uniswap v2 whitepaper.
Pour un fournisseur de liquidités (LP), la conséquence majeure est que le pool modifie automatiquement la quantité de chaque jeton qu'il détient. Si le jeton A prend de la valeur par rapport au jeton B, les opérations d'arbitrage tendent à réduire la part du jeton A dans le pool et à augmenter celle du jeton B. À l'inverse, si le jeton A baisse, le pool tend à accumuler davantage de jetons B. Par rapport à un détenteur passif, le LP a donc vendu une partie du jeton le plus performant ou acheté davantage du jeton le moins performant.
Supposons que vous fournissiez des valeurs égales en dollars d'ETH et d'un jeton indexé sur le dollar à un pool à produit constant 50/50 lorsque l'ETH vaut 2 000 $. Vous contribuez 10 ETH et 20 000 unités du stablecoin, la valeur initiale est donc de 40 000 $.
Si l'ETH atteint ultérieurement 2 500 $ tandis que le stablecoin reste à 1 $, le simple fait de conserver vos actifs vous laisserait avec 10 ETH d'une valeur de 25 000 $ et 20 000 $ de stablecoin, soit un total de 45 000 $. Un pool à produit constant, après rééquilibrage par arbitrage au nouveau prix relatif, laisserait la position équivalente avec environ 8,94 ETH et environ 22 361 stablecoins, d'une valeur d'environ 44 721 $ avant déduction des frais. La différence est d'environ 279 $, soit environ 0,6 % de la valeur initiale.
Cela ne signifie pas que le LP a subi une perte en valeur absolue ; la position est passée de 40 000 $ à environ 44 721 $ avant frais. La perte impermanente est une comparaison avec l’alternative de conserver les titres, et non nécessairement une perte absolue du portefeuille.
Si le prix relatif varie d'un facteur r , le rendement de la position LP par rapport à la détention peut être exprimé comme suit :
2√r ÷ (1 + r) − 1
Le résultat est négatif lorsque le prix s'éloigne du ratio initial. Par exemple, une variation relative du prix de 2 fois entraîne une perte d'environ 5,7 % par rapport à la situation initiale, tandis qu'une variation de 4 fois entraîne une perte d'environ 20 %. Le sens de la variation est indifférent mathématiquement : un doublement et une réduction de moitié produisent le même écart en pourcentage pour un portefeuille symétrique à produit constant (50/50).
Parfois, mais pas automatiquement. Les traders paient des frais de swap, qui rémunèrent les fournisseurs de liquidités (LP) pour leur apport de capital. La documentation relative aux frais d'Uniswap explique que leur fonctionnement varie selon la version du protocole : dans la version 2, les frais de swap de 0,30 % sont ajoutés aux réserves, tandis que les versions 3 et 4 comptabilisent les frais séparément pour chaque position. Voir la page « Frais Uniswap » .
Il est plus juste de considérer votre résultat réel comme la valeur du LP + frais et incitations - coûts , par rapport à la simple détention des actifs initiaux. Les coûts peuvent inclure les frais de gaz, les frais de rééquilibrage, les coûts de couverture, les taxes le cas échéant et les pertes liées à d'autres risques. Un fonds affichant un TAEG élevé peut néanmoins sous-performer le portefeuille si l'écart de prix est important ou si le rendement indiqué est temporaire.
Le seul moyen simple d'éviter la perte impermanente liée à l'AMM est de ne pas fournir de liquidités à une structure de pool qui vous y expose. Détenir les actifs séparément permet d'éviter cet effet de rééquilibrage spécifique, même si vous restez exposé au risque de fluctuation des prix du marché. C'est le choix le plus évident si votre objectif principal est de préserver le potentiel de hausse d'un token dont vous anticipez une surperformance par rapport à sa paire.
La perte impermanente augmente à mesure que l'écart de prix relatif entre les deux actifs combinés s'éloigne du ratio d'entrée. C'est pourquoi les paires dont les prix sont proches présentent un risque de divergence plus faible qu'un jeton volatil associé à un stablecoin. Le livre blanc v2 d'Uniswap indique clairement que les actifs corrélés, comme deux stablecoins en USD, génèrent généralement moins de perte impermanente que l'association de l'un ou l'autre avec de l'ETH.
Mais « stable » ne signifie pas « sans risque ». Un stablecoin peut se désindexer, un actif indexé peut perdre son ancrage au jeton sous-jacent et un jeton de staking liquide peut se négocier avec une décote. Dans ces cas-là, un pool conçu pour des actifs corrélés peut subir un déséquilibre important précisément au moment où les fournisseurs de liquidités sont les plus vulnérables.
Les différents gestionnaires de teneurs de marché (AMM) peuvent utiliser différentes courbes de prix. La conception StableSwap de Curve combine les caractéristiques des invariants à somme constante et à produit constant afin de stabiliser les prix à proximité de l'équilibre pour les actifs destinés à s'échanger à une valeur proche. Le livre blanc original de StableSwap explique que cette conception vise un glissement beaucoup plus faible autour du point d'équilibre qu'une simple courbe à produit constant.
Cela peut réduire les pertes liées au rééquilibrage des actifs réellement corrélés, mais n'élimine pas les risques de déséquilibrage ou liés aux contrats intelligents. Il est essentiel de toujours bien comprendre les hypothèses formulées par le fonds concernant la relation entre ses actifs.
Avant de déposer, simulez plusieurs scénarios. Demandez-vous ce qui se passerait si le prix relatif variait de 10 %, 25 %, 50 %, 2 fois, voire plus. Comparez ensuite l'écart ainsi créé entre la valeur de vos fonds détenus et celle de vos fonds distribués avec le rendement des frais que vous pourriez raisonnablement obtenir sur la même période. Utilisez le volume et la liquidité récents uniquement à titre indicatif, et non comme une garantie que les frais futurs seront identiques à ceux du passé.
Une question pertinente pour prendre une décision est la suivante : quel montant de commissions cette position devrait-elle générer pour compenser l’écart que je juge plausible ? Si le rendement attendu semble irréaliste, le fonds est peu adapté, même si son TAEG actuel paraît attractif.
Dans les AMM à liquidité concentrée comme Uniswap v3 et v4, un fournisseur de liquidité (LP) peut choisir une fourchette de prix spécifique au lieu de répartir sa liquidité sur tous les prix possibles. Cela permet une utilisation plus efficace du capital et une augmentation des commissions générées par dollar tant que la position est active. Cependant, des fourchettes plus étroites exposent généralement davantage aux fluctuations de prix et nécessitent une gestion plus active. Uniswap indique que les positions concentrées peuvent accroître le risque de perte impermanente, et que les positions qui sortent de la fourchette cessent de générer des commissions de swap. Consultez l'explication de la perte impermanente et la présentation du risque de liquidité d'Uniswap .
Pour un débutant, une fourchette de prix plus large est généralement plus facile à appréhender qu'une fourchette étroite, mais cela ne garantit pas pour autant de meilleurs rendements. La fourchette appropriée dépend des actifs, de la volatilité, du niveau de frais, de la profondeur du marché et de la fréquence à laquelle vous souhaitez surveiller ou rééquilibrer votre portefeuille.
Les investisseurs institutionnels peuvent utiliser des contrats à terme, des options, des emprunts ou un rééquilibrage dynamique pour réduire leur exposition directionnelle. Ces approches peuvent modifier la nature du risque, mais ne l'éliminent pas. La couverture peut engendrer des coûts de financement, un risque de liquidation, un risque de base, des exigences de garantie, des coûts d'exécution et une exposition supplémentaire liée aux contrats intelligents ou aux contreparties.
Si une stratégie nécessite un rééquilibrage constant ou un effet de levier uniquement pour que le rendement affiché soit attractif, évaluez le système dans son ensemble plutôt que la position de LP de manière isolée.
Utilisez un point de référence constant dès votre dépôt. Notez le nombre de jetons de chaque type fournis, leur prix d'entrée, la valeur du dépôt en dollars et tous les frais ou récompenses perçus. Comparez ensuite régulièrement deux valeurs aux mêmes prix du marché :
Si la valeur LP est supérieure après déduction des coûts, la stratégie de liquidité a surperformé l'indice de référence de conservation pour la période considérée. Si elle est inférieure, la somme des pertes impermanentes et des coûts a dépassé les commissions et les incitations perçues.
Enfin, vérifiez si le résultat provient d'une source de retour fiable et reproductible. Une semaine de volumes exceptionnellement élevés peut ne pas refléter des conditions normales. De même, une période de quasi-stabilité des prix peut sous-estimer le risque associé à une paire de devises volatile.
La perte impermanente correspond au prix à payer pour laisser un gestionnaire de portefeuille automatisé (AMM) rééquilibrer vos actifs pendant que vous percevez des commissions de trading. Plus la variation de prix relative est importante, plus le manque à gagner potentiel est grand par rapport à un portefeuille standard à taux de change constant (50/50). Vous pouvez réduire ce risque en choisissant des actifs susceptibles de rester corrélés, en utilisant des modèles de portefeuille adaptés à ces actifs, en évitant des fourchettes de liquidité trop concentrées et en exigeant des revenus de commissions réalistes et suffisants pour justifier le risque de divergence.
Il est impossible d'« éviter » totalement les pertes impermanentes tout en conservant tous les avantages de la fourniture de liquidités sur des marchés volatils. La méthode la plus sûre consiste à modéliser d'abord l'indice de référence, à estimer l'écart plausible, à ajouter les frais prévus de manière prudente, et seulement ensuite à déterminer si la position de fournisseur de liquidités offre un compromis risque-rendement acceptable.
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