RWAプロトコルが弱気相場と強気相場の両方で実利を生み出す仕組み

リアルワールドアセット（RWA）プロトコルは、キャッシュフローがトークン発行ではなくオフチェーン資産から得られることが多いため、暗号資産の弱気相場と強気相場の両方で利回りを生み出すことができます。しかし、「リアルワールド利回り」は一概には言えません。短期米国債に裏付けられたトークンは、プライベートクレジットプールとは全く異なる挙動を示し、どちらもローン、売掛金、その他のトークン化された資産で構成された構造化プールとは異なります。

この区別は、2026年においては特に重要です。米国証券取引委員会（SEC）は2026年1月に、トークン化された証券は依然として証券であり、資産をブロックチェーン上に載せても、その法的実体やそれに付随する権利は変わらないことを明確にしました。同時に、トークン化された国債やクレジット商品は拡大を続け、オンチェーン投資家は、仮想通貨価格の上昇に直接依存しない収益を得るためのより多くの手段を得ています。トークン化された証券に関するSECの2026年1月の声明を参照してください。

RWA利回りが「本物」となるのはなぜか？

有用な定義は単純明快です。利回りは、プロトコル独自のトークンインセンティブとは無関係な、特定可能な経済活動または資産に由来するものでなければなりません。例としては、米国政府が国債に対して支払う利息、借り手が担保付きローンに対して支払う利息、賃貸収入、請求書の支払い、または証券化されたポートフォリオからのキャッシュフローなどが挙げられます。

これは、主に新規発行のガバナンストークンによって資金調達されるAPY（年間利回り）を主とする戦略とは異なります。トークンインセンティブは流動性を確保する上で役立ちますが、トークンに対する継続的な需要に依存しており、市場心理が変化すると急速に縮小する可能性があります。RWA（リスク加重資産）のキャッシュフローも減少、デフォルト、または非流動化する可能性がありますが、その発生源は特定しやすく分析しやすいです。

したがって、「持続可能」とは「保証されている」という意味ではない。それは、仮想通貨価格の上昇が止まったとしても、収益が継続できる外部の経済的源泉を持つことを意味する。

3つの主要なRWA利回りモデル

選択肢1：流動性と信用リスク低減のためのトークン化米国債

トークン化された米国債商品は、暗号資産市場の動向にほとんど左右されないリスク加重資産（RWA）利回りの最も直接的な例です。その基礎となるリターンは、米国政府証券、またはそれらを保有するファンドから得られます。

例えば、OndoのOUSGは、主に短期米国債とマネーマーケットファンドへのエクスポージャーを提供します。Ondoの現在の資料によると、ポートフォリオにはBlackRock、Franklin Templeton、WisdomTree、Fidelityなどのファンドに加え、流動性確保のために銀行預金とUSDCが含まれる可能性があります。2026年9月10日現在、OndoはOUSGの30日間利回りを約3.46%と表示しています。商品ページはOndo OUSGでご覧いただけます。

その利回りは短期金利に連動しているため、理解できます。2026年9月11日に連邦準備制度理事会が発表したH.15によると、3ヶ月物米国債の流通市場金利は約3.92%でした。トークン保有者が実際に受け取る利回りは、ファンドの経費、現金残高、ポートフォリオ構成、タイミング、その他のコストによって異なる場合があります。公式な参照資料は、連邦準備制度理事会のH.15「選択された金利」です。

このモデルが適合する場合

• あなたは、最大利回りよりも元本保全を優先する。
• 方向性のある暗号資産への投資ではなく、オンチェーンのキャッシュマネジメント資産を求めているのですね。
• あなたは、期間が短く、比較的透明性の高い基礎資産を重視する。
• あなたは、プライベートクレジット投資家よりも頻繁に流動性を必要とすると予想されます。

あなたが諦めるもの

最も明白なトレードオフは利回りである。国債担保商品は、リスクの高い債券ほど常に高い利回りを期待すべきではない。また、その利回りは金融政策によって変動する。連邦準備制度理事会（FRB）が金利を大幅に引き下げると、短期国債の利回りも通常は低下する。

アクセスももう一つの制約となる可能性があります。OUSGは適格アクセス商品であり、投資家は認定投資家や適格購入者といった資格基準を満たす必要があるとOndoは述べています。これらの制限については、適格性に関する文書で詳しく説明されています。

米国以外の投資家にとって、OndoのUSDYはやや異なる構造を示しています。2026年9月現在、OndoはUSDYを米国債と銀行預金によって担保された、自由に譲渡可能な利回りトークンと説明し、年利3.60%を示していました。ただし、USDYには管轄区域ごとの利用資格制限があり、米国居住者は利用できません。詳細はOndo USDYをご覧ください。

選択肢2：高所得者向けの民間融資（ただし、審査リスクは高い）

民間信用リスク加重資産（RWA）商品は、政府ではなく借り手から利回りを得る。そのため、通常はより高い利回りが見込めるが、投資家は追加のリスクを引き受ける対価として報酬を受け取ることになる。

Mapleの担保付き融資商品は、その好例と言えるでしょう。Mapleによると、同社の機関投資家向け融資プールは、機関投資家に対し、担保を過剰に提供した融資を行っており、金利は引受審査と融資条件に基づいて決定されます。2026年9月中旬時点で、同社の機関投資家向け担保付き融資ページには、実質年利約5.3%、担保カバー率約148%、流動化までの最大期間30日と記載されていました。最新の数値は変更される可能性があるため、Mapleの機関投資家向け担保付き融資ページでご確認ください。

短期国債に比べて利回りが高いのは、経済的な理由がある。貸し手は、借り手の債務不履行リスク、担保価値リスク、法的執行リスク、そして場合によっては引き出しの遅延リスクを受け入れているからだ。

このモデルが適合する場合

• あなたは、国債戦略で得られる以上の収入を求めている。
• あなたは、借り手の信用度、担保、および融資比率を審査することに慣れています。
• 流動性が多少遅くても許容できる。
• 「過剰担保」とは「リスクフリー」を意味するものではないことをご理解ください。

監視すべき事項

クレジット商品においては、表面的な年利（APY）よりも、貸し手がどのように保護されているかの方が重要です。担保の質、融資比率、保管体制、追証手続き、借り手の集中度、法的救済措置、過去の債務不履行、および解約条件などを確認しましょう。

Mapleの引受に関する文書には、同社の利回りは担保付き機関融資によって生み出され、借り手はKYC/AMLチェック、財務分析、担保審査を受けると記載されています。これが、様々な暗号資産価格の変動下でも利回りが維持される真の理由です。つまり、借り手は資金へのアクセスに対して対価を支払うのです。しかし、担保価値が急落したり、借り手が経営難に陥ったりすると、貸し手は損失を被る可能性があります。詳しくは、Mapleの利回り創出とリスク管理に関する説明をご覧ください。

選択肢3：分散投資とリスク管理を目的とした構造化プール

Centrifugeは別のモデルを提示している。金融資産をトークン化してプール化し、投資家が株式クラスへのエクスポージャーを購入できるようにする。資産にはローン、請求書、その他の金融債権が含まれ、プールはリスクを分散するためにシニア・トランシェとジュニア・トランシェを用いることができる。

従来の証券化構造では、ジュニア・トランシェが最初に損失を吸収し、より高いリターンを得る一方、シニア・トランシェはリターンは低いものの、より手厚い保護を受けます。Centrifugeのドキュメントでは、この基本的なアーキテクチャについて説明しており、オンチェーンでの純資産価値の計算や、減損資産の減額もサポートしています。Centrifugeの公式証券化ドキュメントをご覧ください。

このモデルが適合する場合

• あなたは、単一の借り手ではなく、多様なポートフォリオへの投資を望んでいるのです。
• あなたはプールの構成と滝のルールを分析する意欲がある。
• 上級リスクプロファイルと下級リスクプロファイルのどちらかを選択する必要があります。
• 短期的な流動性を多少犠牲にする代わりに、より長期的な資産へのアクセスを確保することができます。

重要なトレードオフ

構造化されたプールは、単一借り手への集中リスクを軽減できる一方で、複雑さを増す。投資家は、誰が資産を組成するのか、どのように評価されるのか、誰が管理するのか、債務不履行はどのように処理されるのか、償還はいつ行われるのか、どのトランシェが最初に損失を計上するのかを理解する必要がある。

トークン化によって報告や決済の透明性は向上するが、根底にある信用調査業務がなくなるわけではない。

仮想通貨の弱気相場でもRWA利回りが維持できる理由

弱気相場では、トークンの価格は急落する一方で、国債は利息を生み続け、借り手は契約に基づくローン返済を継続します。利回り源と暗号資産価格のこの弱い相関関係こそが、リスク加重資産（RWA）戦略の大きな魅力となっています。

米国債担保資産の場合、主な決定要因は金利政策であり、ビットコインの価格ではありません。民間信用の場合、主な決定要因は融資需要、借り手の支払い能力、担保カバー率、および信用スプレッドです。ストラクチャード・プールの場合、パフォーマンスは原資産のキャッシュフローとデフォルトに左右されます。

だからといって、仮想通貨の弱気相場が無関係というわけではない。弱気相場は、仮想通貨担保の価値を低下させ、借り手のストレスを高め、ステーブルコインの流動性に圧力をかけ、二次市場からの撤退を困難にする可能性がある。現実世界の利回り源は仮想通貨価格とは無関係である可能性がある一方で、それを包括する仕組みはブロックチェーンや市場リスクにさらされ続ける。

強気相場が異なるトレードオフを生み出す理由

強気相場においては、リスク加重資産（RWA）の利回りは、急速に値上がりする暗号資産に比べて魅力に欠けるように見えるかもしれない。投機的なトークンが1週間で2桁の変動をする場合、年率3～6％の利回りは控えめに感じられるだろう。

しかし、この比較では所得とキャピタルゲインが混同されています。国債やクレジットの利回りは、ポートフォリオにおいて別の役割を果たすことができます。例えば、資金の温存、安定価値準備金からの収益、あるいはポートフォリオ全体の変動性の低減などです。投資家は、より予測可能なキャッシュフローを得るために、ある程度の上昇余地を放棄することになります。

強気相場では、トレーディング会社、マーケットメーカー、鉱業会社などの機関投資家が借入を増やすため、民間融資の需要も増加する可能性がある。これは信用スプレッドの拡大を支える要因となるが、過熱した市場は融資審査の緩みを招く可能性もある。融資需要の増加は、信用基準が厳格に維持される場合にのみ有益となる。

RWAプロトコルを実際に比較する方法

さまざまなニーズに最適なモデルはどれですか？

オンチェーン現金管理

短期国債担保証券は、通常、最も適した選択肢と言えるでしょう。その利回りは政府金利との比較が容易であり、資産の流動性も一般的に民間ローンよりも高いからです。ただし、潜在的な利回りは低く、アクセス規制もより厳しい場合が多いというデメリットがあります。

より高い収入のために

借り手と担保のリスクを許容できるのであれば、担保付き個人ローンの方が適しているかもしれません。単に年利が最も高いローンを選ぶのではなく、審査の質と引き出し条件に重点を置きましょう。

多様な信用リスクへの対応

構造化プールは、実際の融資や売掛金のポートフォリオを構築したい場合や、トランシェ、サービシング、NAV（純資産価値）算出方法の分析に慣れている場合に有効な選択肢となります。

DeFiの構成可能性を最大限に高めるために

自由に譲渡可能な利回りトークンは、担保として使用したり、他のプロトコルに統合したりできる場合があるため、魅力的です。これにより利便性は向上しますが、プロトコル層が増えるごとに、スマートコントラクト、オラクル、流動性、清算に関するリスクも増加します。

「持続可能な収穫量」の限界

リスク加重資産（RWA）プロトコルは、経済サイクルの影響を免れることはできません。政策金利が低下すれば国債利回りは低下し、借り手の信用力が低下すれば信用損失は増加します。不動産収入は減少する可能性があり、資産の流動性が低下すると償還が滞ることがあります。決済にステーブルコインを使用すると、発行者リスクがさらに高まる可能性があります。

トークンを所有することと、原資産を直接所有することの間には、法的な違いも存在します。米国証券取引委員会（SEC）は2026年に、トークン化された証券は様々な形で構成でき、保有者に異なる権利を与える可能性があることを強調しました。投資家は、トークンが発行者主導のものなのか、ファンドの株式なのか、債券なのか、第三者の権利なのか、あるいはその他の法的請求権なのかを理解する必要があります。

最後に、オンチェーンの透明性には限界があります。トークンの残高や送金状況をリアルタイムで確認できる場合でも、オフチェーンの情報は管理者、保管者、監査人、または資産管理サービス提供者に依存する必要があるのです。

結論

RWAプロトコルは、オンチェーン資本をオフチェーンのキャッシュフローに接続することで、暗号資産が弱気相場か強気相場かに左右されにくくすることができます。米国債担保商品は一般的に、低リスク金利への最も明確なリンクを提供します。プライベートクレジットは、引受リスクと流動性リスクと引き換えに、より高い収益を提供できます。ストラクチャードプールはエクスポージャーを分散できますが、より詳細な分析が必要です。

最適な選択は、資産にどのような役割を期待するかによって異なります。キャッシュマネジメントが目的であれば、流動性と資産の質を優先すべきです。高収益が目的であれば、スプレッドの源泉が信用リスクであることを受け入れる必要があります。分散投資が目的であれば、ポートフォリオの構成と損失の分配方法を精査しましょう。いずれの場合も、実体的な経済原理に裏付けられた利回りを優先し、原資産を誰が管理しているかを理解し、広告されている年利はあくまでも現時点でのスナップショットであり、将来の約束ではないと考えるべきです。