RWA協議如何在多頭市場和熊市中產生實際收益

現實世界資產（RWA）協議在加密貨幣的熊市和多頭市場中都能產生收益，因為現金流量通常來自鏈下資產而非代幣發行。但「現實世界收益」並非單一概念。由短期美國國債支持的代幣與私人信貸池的運作方式截然不同，而這兩者都與結構化的貸款、應收帳款或其他代幣化資產池有所區別。

這一區別在2026年尤為重要。美國證券交易委員會（SEC）於2026年1月澄清，代幣化證券仍是證券；將資產放到區塊鏈上並不會改變其法律實質或與之相關的權利。同時，代幣化國債和信貸產品持續擴張，為鏈上投資者提供了更多不直接依賴加密貨幣價格上漲的收益來源。請參閱SEC於2026年1月發布的關於代幣化證券的聲明。

概念桌面場景，展示了國債、房地產、大宗商品和私人信貸如何融入代幣化的RWA投資框架。 — RWA收益可以來自國債利息、信用票息、租金、應收帳款或其他鏈下現金流。區塊鏈改變的是收益的分配和結算方式，而不是其根本的經濟來源。

什麼因素使RWA收益率成為「真實」的？

一個有用的定義很簡單：收益應該可以追溯到協議自身代幣激勵機制之外的可識別的經濟活動或資產。例如，美國政府支付的國庫券利息、借款人支付的擔保貸款利息、租金收入、發票付款或證券化投資組合的現金流量。

這與那些主要依靠新發行的治理代幣來維持其主要年化收益率（APY）的策略有所不同。代幣激勵措施有助於啟動流動性，但它們依賴對代幣的持續需求，並且會在市場情緒變化時迅速縮水。 RWA現金流也可能下降、違約或流動性不足，但其來源更容易識別和分析。

因此，「可持續」不應等同於「保證」。它指的是收益具有外部經濟來源，即使加密貨幣價格停止上漲，收益也能持續。

三種主要的RWA收益率模型

模型	主要產量來源	主要優勢	主要權衡
代幣化國庫券/現金等價物	政府票據、貨幣市場基金、銀行存款	優質抵押品和相對穩定的收入	短期利率下降時，收益率也會下降；可能有資格限制。
私人或機構信貸	借款人支付的利息	收入可能高於政府帳單	信用風險、抵押品風險、交易對手風險及流動性風險
結構化資產池	貸款、應收帳款、證券化資產、基金現金流	可以分散投資於多個借款人或單一資產類型	更複雜的核保、估值和贖回機制

選擇一：代幣化國庫券，提高流動性並降低信用風險

代幣化國債產品是RWA收益最直接的例證，其收益在很大程度上獨立於加密貨幣市場走向。其底層收益來自美國政府公債或持有這些債券的基金。

例如，Ondo 的 OUSG 主要投資於短期美國國債和貨幣市場基金。 Ondo 目前的資料顯示，該投資組合可以包含來自貝萊德、富蘭克林鄧普頓、WisdomTree、富達等機構的基金，以及用於提升流動性的銀行存款和 USDC。截至 2026 年 9 月 10 日，Ondo OUSG 的 30 天收益率約為 3.46%。產品頁面可在Ondo OUSG查看。

這種收益率是可以理解的，因為它與短期利率掛鉤。聯準會2026年9月11日發布的H.15數據顯示，3個月期公債二級市場利率約為3.92%。代幣持有者實際獲得的收益率可能會因基金費用、現金餘額、投資組合組成、交易時機和其他成本而有所不同。官方參考資料為聯準會H.15精選利率。

當這個模型適用時

你優先考慮的是保本而非最大化收益。
你需要的是鏈上現金管理資產，而不是單向加密貨幣敞口。
您重視期限較短且基礎資產相對透明。
與私人信貸投資者相比，您預計會更頻繁地需要流動資金。

你放棄的

最明顯的權衡之處在於收益。不應期望國債支持的債券總是能像風險更高的信貸產品一樣支付高額收益。它們的收益率也會隨著貨幣政策的變化而改變。如果聯準會大幅降息，短期國債收益通常也會下降。

進入門檻可能是另一個限制因素。 OUSG 屬於合格准入產品；Ondo 公司聲明，投資者必須符合合格投資者和合格購買者等資格標準。其資格文件解釋了這些限制。

對於非美國投資者而言，Ondo 的 USDY 呈現出略有不同的結構。截至 2026 年 9 月，Ondo 將 USDY 描述為一種可自由轉讓的收益型代幣，由美國國債和銀行存款擔保，年化收益率 (APY) 為 3.60%。然而，USDY 存在司法管轄權限制，美國人士無法購買。請參閱Ondo USDY。

選擇二：私人信貸，收益更高，但核保風險也更大。

私人信貸風險加權資產（RWA）產品的收益來自借款人而非政府。這通常會帶來更高的利率，但投資者也因此獲得了承擔額外風險的報酬。

Maple的擔保貸款產品就是一個例子。 Maple表示，其機構貸款池向機構借款人提供超額抵押貸款，利率根據承銷和貸款條款確定。截至2026年9月中旬，其機構擔保貸款頁面顯示淨年收益率約為5.3%，抵押覆蓋率約148%，最長流動性期限為30天。目前資料可能會有所變動，請造訪Maple機構擔保貸款頁面查看最新資訊。

與短期政府票據相比，額外的收益有其經濟上的解釋：貸款人承擔了借款人違約風險、抵押品價值風險、法律執行風險以及可能較慢的提款速度。

當這個模型適用時

你想要的收入可能比國庫投資策略所能提供的更多。
您能夠勝任審查借款人資質、抵押品和貸款價值比率的工作。
你可以容忍流動性較慢的情況。
您明白「超額抵押」並不意味著「無風險」。

需要監測什麼

對信貸產品而言，名目年利率（APY）遠不如貸款機構的保障措施重要。應關注抵押品品質、貸款價值比、託管方式、追加保證金流程、借款人集中度、法律追索權、歷史違約記錄以及提款條款。

Maple 本身的承銷文件顯示，其收益來自擔保機構貸款，借款人需經過 KYC/AML 檢查、財務分析和抵押品審查。這才是收益能夠在不同的加密貨幣價格波動中保持穩定的真正原因：借款人支付費用以獲得資金。但如果抵押品價格迅速下跌或借款人出現財務困境，貸款人仍可能遭受損失。請參閱 Maple 的收益產生和風險管理說明。

選擇 3：用於分散風險和客製化風險的結構化資金池

Centrifuge 代表了另一種模式：將金融資產代幣化並彙集起來，然後讓投資者購買特定份額類別的權益。這些資產可以包括貸款、應收帳款或其他金融債權，而資產池可以使用優先份額和次級份額來分散風險。

在傳統的證券化結構中，次級份額優先承擔損失並獲得更高的收益，而高級份額收益較低但享有更多保障。 Centrifuge 的文檔描述了相同的基本架構，並支援鏈上淨值計算和減損資產的減記。請參閱Centrifuge 官方證券化文件。

當這個模型適用時

你想要的是投資多元化的投資組合，而不是單一的借款人。
您願意分析泳池成分和瀑布規則。
您需要在高級風險等級和初級風險等級之間進行選擇。
你可以接受較低的即時流動性，以換取獲得期限較長的資產的機會。

關鍵的權衡

結構化資產池可以降低單一借款人的集中度，但也引入了複雜性。投資者必須了解資產的發起人、估值方法、服務提供者、違約處理流程、贖回處理時間以及哪個層級的資產首先遭受損失。

代幣化可以使報告和結算更加透明，但它並不能消除底層的信用工作。

為什麼RWA收益率能夠在加密貨幣熊市中存活下來

在熊市中，代幣價格可能大幅下跌，而國庫券卻仍在持續產生利息，或者藉款人仍在按合約償還貸款。收益來源與加密貨幣價格之間這種弱相關性正是RWA策略的核心吸引力。

對於國債支持的資產而言，主要驅動因素是利率政策，而非比特幣價格。對於私人信貸而言，主要驅動因素是貸款需求、借款人償付能力、抵押品覆蓋率和信用利差。對於結構化資產池，其表現取決於基礎資產的現金流量和違約情況。

但這並不代表加密貨幣熊市無關緊要。它會降低加密貨幣抵押品的價值，加劇借款人的壓力，造成穩定幣流動性緊張，並使二級市場退出更加困難。現實世界的收益來源可能獨立於加密貨幣價格，但其底層架構仍會受到區塊鏈和市場風險的影響。

為什麼牛市會帶來不同的權衡取捨

在強勁的多頭市場中，與快速升值的加密資產相比，RWA收益率可能顯得不那麼吸引人。當投機性代幣一週內價格波動達到兩位數時，3%至6%的年殖利率可能會顯得較為溫和。

但這種比較混淆了收入和資本利得。國債或信用收益率在投資組合中可以發揮不同的作用：例如，保留可用資金、從穩定價值儲備中獲利或降低整體波動性。投資人放棄部分上漲潛力，以換取更可預測的現金流。

在牛市期間，隨著交易公司、做市商、礦業公司和其他機構增加借貸，私人信貸需求也會增加。這可能會推高信貸利差，但過熱的市場也可能導致信貸審批標準放寬。只有信貸標準保持嚴格，更高的貸款需求才能帶來好處。

如何在實務上比較RWA協議

問題	為什麼這很重要
究竟是什麼因素產生了產量？	將外部現金流與代幣激勵分開。
誰合法擁有標的資產？	如果出現問題，這將決定您的實際索賠金額。
誰擁有監護權？	揭露交易對手風險和破產風險。
資產淨值或抵押品多久更新一次？	這表明劣化可能很快就會顯現出來。
贖回窗口期是多久？	影響資產的運作方式，是像現金還是像私人信貸。
是否已獲得存取權限？	部分產品需要進行 KYC 驗證、符合司法管轄區資格或達到最低投資金額。
年收益率是否包含激勵措施？	區分經濟收益和臨時補貼。
預設狀態下會發生什麼？	檢驗法律和清算保護是否真正有效。

哪種型號最適合不同的需求？

用於鏈上現金管理

短期國債支持產品通常是最適合的選擇。它們的收益更容易與政府利率掛鉤，而且其資產流動性通常比私人貸款更高。缺點是潛在收益率較低，而且准入條件往往更嚴格。

為了更高的收入

如果您能夠承受借款人和抵押品的風險，那麼有擔保的私人信貸可能更適合您。您應該專注於承保品質和提款條款，而不是僅僅選擇最高的年利率。

分散信用風險

如果您想要一個包含真實貸款或應收帳款的投資組合，並且能夠輕鬆地分析分層、服務和淨資產值方法，那麼結構化資金池就很有意義。

為了最大程度地實現 DeFi 可組合性

可自由轉讓的收益型代幣之所以吸引人，是因為它們有時可以用作抵押品或整合到其他協議中。這創造了額外的效用，但每增加一層協議，也會增加智慧合約、預言機、流動性和清算風險。

「可持續產量」的局限性

沒有任何RWA協議能夠擺脫經濟週期的影響。當政策利率下降時，國債殖利率也會下降。當借款人信用狀況惡化時，信貸損失會增加。房地產收入可能會下降。當資產流動性不足時，贖回速度可能會減慢。用於結算的穩定幣可能會引入另一層發行方風險。

持有代幣與直接持有底層資產在法律上也有差異。美國證券交易委員會（SEC）在2026年強調，代幣化證券可以採取不同的結構，並賦予持有者不同的權利。投資者需要了解該代幣是由發行方發起、作為基金份額、作為票據、作為第三方權益或其他法律權利。

最後，鏈上透明度是有限制的。雖然您可以即時查看代幣餘額和轉帳情況，但鏈下資訊仍需要依賴管理員、託管人、審計員或資產服務商。

結論

RWA協議透過將鏈上資本與鏈下現金流連接起來，可以降低加密貨幣收益對牛市或熊市的依賴性。國債支持的產品通常是獲得低風險利率的最直接途徑。私募信貸可以提供更高的收益，但同時也伴隨著承銷風險和流動性風險。結構化資金池可以分散風險敞口，但需要進行更多分析。

最佳選擇取決於您希望資產發揮的作用。如果目標是現金管理，則應優先考慮流動性和資產品質。如果目標是更高的收益，則應接受信用風險是利差來源的事實。如果目標是分散投資，則應仔細研究資產池的建構和損失分配機制。無論哪種情況，都應優先選擇收益來源明確的資產，了解底層資產的控制者，並將任何宣傳的年收益率視為當前的準確數據，而非承諾。