Come i protocolli RWA generano rendimenti reali nei mercati rialzisti e ribassisti.

I protocolli basati su asset reali (RWA) possono generare rendimenti sia nei mercati ribassisti che in quelli rialzisti delle criptovalute, poiché il flusso di cassa proviene spesso da asset off-chain anziché dall'emissione di token. Tuttavia, il "rendimento reale" non è un concetto univoco. Un token garantito da titoli del Tesoro statunitensi a breve termine si comporta in modo molto diverso da un pool di credito privato, ed entrambi differiscono da un pool strutturato di prestiti, crediti o altri asset tokenizzati.

Tale distinzione è particolarmente rilevante nel 2026. La Securities and Exchange Commission (SEC) statunitense ha chiarito nel gennaio 2026 che un titolo tokenizzato rimane un titolo; l'inserimento di un asset su una blockchain non ne modifica la sostanza giuridica né i diritti ad esso connessi. Allo stesso tempo, i prodotti di tesoreria e di credito tokenizzati hanno continuato a espandersi, offrendo agli investitori on-chain maggiori opportunità di generare reddito non direttamente dipendente dall'aumento dei prezzi delle criptovalute. Si veda la dichiarazione della SEC del gennaio 2026 sui titoli tokenizzati .

Cosa rende "reale" un rendimento RWA?

Una definizione utile è semplice: il rendimento dovrebbe essere riconducibile a un'attività economica o a un bene identificabile al di fuori degli incentivi offerti dal token stesso del protocollo. Esempi includono gli interessi pagati dal governo statunitense sui titoli del Tesoro, gli interessi pagati da un mutuatario su un prestito garantito, i redditi da locazione, i pagamenti delle fatture o i flussi di cassa derivanti da un portafoglio cartolarizzato.

Questo è diverso da una strategia il cui APY principale è finanziato principalmente da token di governance di nuova emissione. Gli incentivi in ​​token possono essere utili per avviare la liquidità, ma dipendono dalla domanda continua del token e possono ridursi rapidamente quando cambia il sentiment di mercato. Anche i flussi di cassa RWA possono diminuire, andare in default o diventare illiquidi, ma la loro fonte è più facile da identificare e analizzare.

Pertanto, "sostenibile" non dovrebbe significare "garantito". Significa che il rendimento ha una fonte economica esterna che può continuare anche se i prezzi delle criptovalute smettono di aumentare.

I tre principali modelli di rendimento RWA

Opzione 1: Titoli di Stato tokenizzati per liquidità e minor rischio di credito

I prodotti del Tesoro tokenizzati sono l'esempio più diretto di rendimento RWA (Required Weighted Assets) ampiamente indipendente dall'andamento del mercato delle criptovalute. Il rendimento sottostante deriva da titoli di Stato statunitensi o da fondi che li detengono.

L'OUSG di Ondo, ad esempio, offre un'esposizione principalmente a titoli del Tesoro statunitensi a breve termine e fondi monetari. La documentazione attuale di Ondo indica che il portafoglio può includere fondi di BlackRock, Franklin Templeton, WisdomTree, Fidelity e altri, oltre a depositi bancari e USDC per la liquidità. Al 10 settembre 2026, Ondo indicava un rendimento a 30 giorni di circa il 3,46% per l'OUSG. La pagina del prodotto è disponibile all'indirizzo Ondo OUSG .

Tale rendimento è comprensibile in quanto ancorato ai tassi di interesse a breve termine. Il rapporto H.15 della Federal Reserve dell'11 settembre 2026 indicava un tasso di interesse sui titoli del Tesoro a 3 mesi sul mercato secondario di circa il 3,92%. Il rendimento effettivo percepito da un detentore di token può variare a causa delle spese del fondo, dei saldi di cassa, della composizione del portafoglio, delle tempistiche e di altri costi. Il riferimento ufficiale è il rapporto H.15 Selected Interest Rates della Federal Reserve .

Quando questo modello è adatto

• Per te la priorità è la conservazione del capitale rispetto al massimo rendimento.
• Preferisci un asset di gestione della liquidità on-chain piuttosto che un'esposizione direzionale al mercato delle criptovalute.
• Apprezzate la breve durata e la relativa trasparenza degli asset sottostanti.
• Prevedi di aver bisogno di liquidità più spesso rispetto a un investitore in credito privato.

A cosa rinunci?

Il compromesso più evidente riguarda il rendimento. Non ci si può aspettare che i prodotti garantiti da titoli del Tesoro rendano costantemente quanto il credito più rischioso. Il loro rendimento varia anche in base alla politica monetaria. Se la Federal Reserve taglia i tassi in modo significativo, di solito anche i rendimenti a breve termine dei titoli del Tesoro diminuiscono.

Un altro limite può essere rappresentato dall'accesso. OUSG è un prodotto ad accesso limitato; Ondo dichiara che gli investitori devono soddisfare determinati requisiti di ammissibilità, come ad esempio quelli di investitore accreditato e acquirente qualificato. La documentazione relativa all'ammissibilità illustra tali restrizioni.

Per gli investitori non statunitensi, l'USDY di Ondo presenta una struttura leggermente diversa. A settembre 2026, Ondo descriveva l'USDY come un token liberamente trasferibile e fruttifero, garantito da titoli del Tesoro statunitensi e depositi bancari, con un APY del 3,60%. Tuttavia, l'USDY è soggetto a restrizioni giurisdizionali e non è disponibile per i cittadini statunitensi. Vedi Ondo USDY .

Opzione 2: Credito privato per redditi più elevati con maggiore rischio di valutazione del rischio.

I prodotti RWA (Restricted Assets) di credito privato generano rendimenti dai mutuatari anziché dal governo. Ciò solitamente crea margine per tassi di interesse più elevati, ma l'investitore viene remunerato per accettare rischi aggiuntivi.

I prodotti di prestito garantito di Maple ne sono un esempio attuale. Maple afferma che i suoi pool di prestiti istituzionali erogano prestiti sovracollateralizzati a mutuatari istituzionali, con tassi di interesse determinati tramite valutazione del rischio e termini di prestito. A metà settembre 2026, la pagina dedicata ai prestiti garantiti istituzionali mostrava un APY netto di circa il 5,3%, una copertura del collaterale di circa il 148% e un tempo massimo di liquidità dichiarato di 30 giorni. I dati attuali possono variare e dovrebbero essere verificati sulla pagina dei prestiti garantiti istituzionali di Maple .

Il rendimento aggiuntivo rispetto ai titoli di Stato a breve termine ha una spiegazione economica: gli istituti di credito si assumono il rischio di insolvenza del debitore, il rischio di decurtazione del valore delle garanzie, il rischio di azioni legali e potenzialmente prelievi più lenti.

Quando questo modello è adatto

• Desideri un reddito superiore a quello che una strategia di investimento in Tesoro può offrire.
• Hai dimestichezza con la valutazione della solvibilità dei mutuatari, delle garanzie e del rapporto prestito/valore dell'immobile.
• Puoi tollerare una liquidità più lenta.
• È importante comprendere che "sovra-garantito" non significa "privo di rischi".

Cosa monitorare

Per i prodotti di credito, il tasso annuo effettivo globale (TAEG) nominale è meno importante del livello di tutela offerto al creditore. È necessario valutare la qualità delle garanzie, il rapporto prestito/valore, la custodia, le procedure di richiesta di margini, la concentrazione dei mutuatari, le possibilità di ricorso legale, i precedenti di insolvenza e le condizioni di recesso.

La documentazione di Maple relativa alla sottoscrizione del prestito afferma che il rendimento viene generato tramite prestiti istituzionali garantiti e che i mutuatari sono soggetti a controlli KYC/AML, analisi finanziarie e revisione delle garanzie. Questa è la vera ragione per cui il rendimento può rimanere stabile indipendentemente dalle fluttuazioni dei prezzi delle criptovalute: i mutuatari pagano per accedere al capitale. Tuttavia, se le garanzie si riducono rapidamente o i mutuatari si trovano in difficoltà finanziarie, il prestatore può comunque subire perdite. Si veda la spiegazione di Maple sulla generazione del rendimento e la gestione del rischio .

Opzione 3: Fondi strutturati per la diversificazione e la gestione personalizzata del rischio

Centrifuge rappresenta un altro modello: tokenizzare e raggruppare attività finanziarie, consentendo poi agli investitori di acquistare esposizione a una classe di azioni. Le attività possono includere prestiti, fatture o altri crediti finanziari, e i pool possono utilizzare tranche senior e junior per ripartire il rischio.

In una struttura di cartolarizzazione tradizionale, una tranche junior assorbe per prima le perdite e può ricevere rendimenti più elevati, mentre una tranche senior riceve rendimenti inferiori ma gode di maggiore protezione. La documentazione di Centrifuge descrive la stessa architettura di base e supporta anche il calcolo del valore patrimoniale netto on-chain e le svalutazioni per gli asset deteriorati. Consultare la documentazione ufficiale di Centrifuge sulla cartolarizzazione .

Quando questo modello è adatto

• È preferibile investire in un portafoglio diversificato piuttosto che in un singolo mutuatario.
• Sei disposto ad analizzare la composizione della piscina e le regole della cascata.
• Desideri scegliere tra profili di rischio senior e junior.
• È possibile accettare una minore liquidità immediata in cambio dell'accesso ad attività con scadenza più lunga.

Il compromesso chiave

I fondi strutturati possono ridurre la concentrazione del debito su un singolo soggetto, ma introducono complessità. Gli investitori devono comprendere chi origina gli attivi, come vengono valutati, chi li gestisce, come vengono gestiti i casi di insolvenza, quando vengono elaborati i rimborsi e quale tranche subisce per prima le perdite.

La tokenizzazione può rendere più trasparenti la rendicontazione e la liquidazione, ma non elimina il lavoro di credito sottostante.

Perché il rendimento RWA può sopravvivere a un mercato ribassista delle criptovalute

In un mercato ribassista, i prezzi dei token possono crollare bruscamente mentre i titoli di Stato continuano a maturare interessi o un debitore continua a effettuare i pagamenti contrattuali di un prestito. Questa debole correlazione tra la fonte di rendimento e il prezzo delle criptovalute è il principale punto di forza delle strategie RWA (Return on Assets).

Per gli asset garantiti dal Tesoro, il fattore determinante principale è la politica dei tassi di interesse, non il prezzo del Bitcoin. Per il credito privato, i fattori principali sono la domanda di prestiti, la solvibilità dei mutuatari, la copertura delle garanzie e gli spread creditizi. Per i fondi strutturati, la performance dipende dai flussi di cassa e dai default degli asset sottostanti.

Ciò non significa che un mercato ribassista delle criptovalute sia irrilevante. Può ridurre il valore delle criptovalute a garanzia, aumentare lo stress dei mutuatari, creare pressione sulla liquidità delle stablecoin e rendere più difficili le uscite dal mercato secondario. Una fonte di rendimento nel mondo reale può essere indipendente dai prezzi delle criptovalute, mentre l'infrastruttura che la sostiene rimane esposta ai rischi della blockchain e del mercato.

Perché i mercati rialzisti creano un compromesso diverso

In un mercato rialzista in forte espansione, i rendimenti RWA (Retail Weighted Assets, attività ponderate per il rischio) potrebbero apparire meno attraenti rispetto al rapido apprezzamento delle criptovalute. Un rendimento annuo del 3%-6% può sembrare modesto quando i token speculativi registrano aumenti a doppia cifra in una settimana.

Ma questo confronto confonde reddito e plusvalenze. Il rendimento dei titoli di Stato o del credito può svolgere un ruolo diverso all'interno di un portafoglio: preservare la liquidità disponibile, generare reddito da riserve a valore stabile o ridurre la volatilità complessiva. L'investitore rinuncia a parte del potenziale di guadagno in cambio di un flusso di cassa più prevedibile.

La domanda di credito privato può aumentare anche durante i mercati rialzisti, poiché le società di trading, i market maker, le società minerarie e altre istituzioni si indebitano maggiormente. Ciò può sostenere spread creditizi più elevati, ma un mercato in forte espansione può anche favorire una concessione del credito meno rigorosa. Una maggiore domanda di prestiti è vantaggiosa solo se gli standard di credito rimangono rigorosi.

Come confrontare i protocolli RWA nella pratica

Quale modello è più adatto alle diverse esigenze?

Per la gestione della liquidità on-chain

I prodotti a breve termine garantiti da titoli del Tesoro sono solitamente la scelta più appropriata. Il loro rendimento è più facilmente confrontabile con i tassi governativi e i relativi attivi sono in genere più liquidi rispetto ai prestiti privati. Il costo è rappresentato da un rendimento potenziale inferiore e da regole di accesso spesso più rigide.

Per redditi più elevati

Il credito privato garantito potrebbe essere più appropriato se si è disposti a tollerare il rischio relativo al debitore e alle garanzie. È consigliabile concentrarsi sulla qualità della valutazione del credito e sulle condizioni di rimborso, piuttosto che scegliere semplicemente il tasso di interesse annuo (APY) più elevato.

Per un'esposizione creditizia diversificata

I portafogli strutturati possono essere una soluzione valida quando si desidera un portafoglio di prestiti o crediti reali e si ha familiarità con l'analisi delle tranche, la gestione dei crediti e la metodologia di calcolo del valore patrimoniale netto (NAV).

Per la massima componibilità DeFi

I token con rendimento liberamente trasferibili possono essere interessanti perché a volte possono essere utilizzati come garanzia o integrati in altri protocolli. Ciò crea un'utilità aggiuntiva, ma ogni ulteriore livello di protocollo introduce anche rischi legati a smart contract, oracoli, liquidità e liquidazione.

I limiti del “rendimento sostenibile”

Nessun protocollo RWA è immune ai cicli economici. I rendimenti dei titoli di Stato diminuiscono quando i tassi di interesse di riferimento calano. Le perdite su crediti aumentano quando i debitori si indeboliscono. I redditi immobiliari possono diminuire. I rimborsi possono rallentare quando gli attivi sono illiquidi. Le stablecoin utilizzate per il regolamento possono introdurre un ulteriore livello di rischio emittente.

Esiste anche una distinzione legale tra il possesso di un token e il possesso diretto dell'asset sottostante. Nel 2026, la SEC ha sottolineato che i titoli tokenizzati possono essere strutturati in modi diversi e possono conferire diritti differenti ai detentori. Gli investitori devono comprendere se il token è sponsorizzato dall'emittente, se si tratta di una quota di un fondo, di un titolo obbligazionario, di un diritto di terzi o di un altro diritto legale.

Infine, la trasparenza on-chain ha dei limiti. Potresti essere in grado di visualizzare i saldi e i trasferimenti di token in tempo reale, pur dipendendo ancora da un amministratore, un custode, un revisore dei conti o un fornitore di servizi per gli asset per le informazioni off-chain.

In conclusione

I protocolli RWA possono rendere il rendimento meno dipendente dall'andamento del mercato delle criptovalute, sia esso rialzista o ribassista, collegando il capitale on-chain ai flussi di cassa off-chain. I prodotti garantiti da titoli di Stato offrono generalmente il collegamento più diretto a tassi a basso rischio. Il credito privato può offrire rendimenti più elevati in cambio di rischi di sottoscrizione e di liquidità. I ​​pool strutturati possono diversificare l'esposizione, ma richiedono un'analisi più approfondita.

La scelta migliore dipende dalla funzione che si vuole attribuire all'asset. Se l'obiettivo è la gestione della liquidità, è fondamentale privilegiare la liquidità e la qualità degli asset. Se l'obiettivo è un reddito più elevato, bisogna accettare che il rischio di credito sia la fonte dello spread. Se l'obiettivo è la diversificazione, è opportuno esaminare la struttura del portafoglio e la gestione delle perdite. In ogni caso, è preferibile un rendimento riconducibile a una reale fonte economica, è importante comprendere chi controlla gli asset sottostanti e considerare qualsiasi APY pubblicizzato come un'istantanea della situazione attuale, non come una promessa.